李小加創業記:終於覺得金融可以幫到人了
採訪丨姚胤米 黃俊杰文丨姚胤米編輯丨黃俊杰
“突然覺得金融有了目的,金融有了意義。”——剛做金融三年的人這麼感慨,聽的人也許會寬厚乃至羨慕地接納一個年輕人的純真;如果做了三十年還說這話,那聽衆便只會感到奇怪了。
說出那番話的人,李小加(Charles Li),坐在他香港中環的辦公室,介紹着自己從港交所總裁職位上退休後的新工作:創立一家公司,讓海外資金投進中國內地的線下中小門店。
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從前他接觸政要、高管、專業人士,現在則是看居民樓下的餐廳、理髮店、婚慶公司等等小生意,他得以每天學習新東西,新鮮感和充實交織成快樂,他越講越興奮,不禁感嘆一番。
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談話地點就在香港交易廣場的 21 層,新公司滴灌通的辦公室。往下 19 層,就是他曾經執掌 10 年的港交所,上市公司的股票交易在那裡匯聚。光過去一個月,經過他在港交所主導成立的互聯互通機制,國際投資者的 1.36 萬億港幣(1.19 萬億元人民幣)北上投資 A 股市場,內地投資者的近 4000 億元人民幣南下買入騰訊、美團等公司的股票。
李小加給這座城市乃至內地金融歷史進程刻下諸多印記。多到能拉出一長串清單的那些事,發生地離交易大廈都不超過 5 分鐘腳程:往南過條街就是摩根大通,2003 年開始,他作爲中國區主席在那兒工作過六年,輔助招商銀行、中國鋁業等一批大型國企來港上市。美林證券曾經的亞太總部就在摩根大通隔壁。1992 年,美林幫中國財政部籌備發行第一筆海外主權債,李小加是主導律師。
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歷史事件發生得這麼集中,不是巧合。以一言蔽之:香港 99% 的金融交易都在中環發生。中銀、工銀、匯豐、渣打、花旗、高盛、摩根大通、中金、港交所……各大金融機構都落腳於這塊不過 12.44 平方公里的土地上。中環,Central,無限濃縮這座自由經濟之城的精神底色,理解並激勵人類搞錢的慾望。
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三月初,香港已大放春意。晴空之下,挖掘機、塔吊、建築工人和中環白領同時開工。填海工程將維多利亞港一次次外擴,直至今日。李小加的辦公室窗戶斜對着那片施工現場,室內安靜,裝修樸素,雙層玻璃隔絕兩個世界。中環永不停歇。他也是。
襯衫、領帶、西裝、皮鞋,金融界的工裝。據李小加的同事說,除非特別需要,“平時 Charles 穿衣很豪放”。他穿着件舊細格襯衫、原藍牛仔褲和黑色休閒鞋就來了(和互聯網人還是沒法比)。第一次創業,李小加心情興奮,表達欲旺盛,“像個剛生了女兒不停想展示的父親”。
金融仍然是他最趁手的工具。在香港 30 年,李小加先是服務、再是使用、再是監督這個人類現實生活裡最複雜的數學應用,幫中國的公司在這裡上市拿到錢投資內地,也讓境外投資者抓住中國經濟的紅利。
外界描述他,用 “金融家”“銀行家”“先鋒”“改革者” 等等詞語,他倒覺得自己其實是個 “水利工程師”,一輩子都在疏通管道。變化是,原來操弄大江大海,大湖大河,連接兩邊的資本;現在是涓涓細流,把國際投資者的錢借給內地的實體門店,照料一個個小生意。
“Big money machine”
做金融的頭 30 年,李小加看到金錢流向的變化,也看到這個行業的宿命。“傳統金融沒辦法,一定得融比較大的錢,錢只要一集中,就天天貓捉老鼠,再怎麼設計,永遠有人要損失。” 他越來越堅信錢的聚集和膨脹會導向什麼後果。
現代金融產品越來越複雜,但單筆交易利潤率越來越低。於是,金融機構從幾百人的合夥制變成了幾萬、十幾萬人的巨型上市公司,設計更復雜的產品加速資金週轉、加槓桿,錢賺得更快,風險更大。
監管規則不得不跟着變得越來越複雜。但金融業是全世界最能開出高薪的行業之一,僱得起最聰明的大腦。抓到一點漏洞,就開始聚集風險。
李小加用了很多年、切換了不同職業和不同視角,把這些事想明白。他說,一次次金融危機降臨時,他,“big money machine” 裡的一份子,不可能提前看到風險正洶涌而來。
他是在 1993 年加入美林後成爲金錢機器一部分的,爲這家僱傭上萬人、管理數千億美元的投資銀行爭取剛剛打開的中國市場。
當時李小加已經在紐約安家,頻繁地飛往香港和北京,一年跨洲飛行了 18 次。“實在是看來主要的活動都是在香港了,那就乾脆回來了。”
入行沒多久,他就多了幾十個從巴林銀行來的新同事。那年巴林銀行新加坡分行的明星交易員下錯賭注,瞞着管理層虧掉 8 億英鎊,導致銀行在 1995 年倒閉。
“才幾億英鎊!” 經歷過這件事的前巴林員工如今再聊這樁 “當時的大新聞” 時,不忍笑意,強調着那個 “才” 字。再問他對金融危機的感受,他會先反問:“哪一次?”
那時中環的主人是英資大公司,怡和洋行、太古集團、匯豐銀行等。他們的創始人都在 19 世紀跟着英國皇家海軍來到遠東落地生根,其中多家公司的 logo 至今仍保留着取自蘇格蘭旗的形狀。外資金融公司的員工普遍一半是本地人,一半來自全球各地,來自內地的寥寥無幾。
但錢的流向正在改變。來自內地的交易涌進中環。
1993 年 7 月 15 日,青島啤酒獲得 H0001 代碼,是建國後第一支在海外上市的國有企業。之後,在中國經營着各項基礎設施的大型國企也開始股份制改革,赴港上市。高盛、美林、摩根士丹利這樣的外資投行幫着國企賣股票。
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海外金融機構們一天天擴大着香港的生意,爲了當時還隔着國境線的中國市場。有內地背景的海歸派銀行家也因此有了新機會。1999 年,38 歲那年,李小加升至美林證券中國區總裁。2003 年,他加入摩根大通,擔任中國區主席。
任憑誰活在那個時候,都願意義無反顧地把自己交給時代。他曾對媒體說:“2006 年以前的中國市場是牛仔時代。” 他是其中一個牛仔。
新浪財經在 17 年前記錄了一個或許很難在北京發生的場面。2006 年 4 月,摩根大通中國論壇召開,現場來了 600 名國際投資者、120 家中國企業、45 位中國專家及衆多政府官員。會議正式開始前,李小加振臂一呼:“誰對中海油股票配售有興趣,可以先到那邊去登記購買。” 很多投資者會議都沒參加,先排隊買股票,在會場上就賣掉了一半多。
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那年,跟着巴林銀行團隊加入美林的英國銀行家安迪·梅納德(Andy Maynard)正管着一個大團隊。2007 年初,美林參與承銷中國工商銀行赴港上市的股票。梅納德當時漫不經心地應付着一個之前只投資美國本土的基金,當屏幕上出現價值 5 億美元的訂單時,對方在那頭說:“趕緊買下來!全部!”
“5 億美元!” 梅納德刻意停頓了兩秒,在此之前,他們管一筆 500 萬美元的訂單叫大單。“說句實在話,很多外國投資者不願意承認自己國家的金融市場和這裡比相當無聊。” 他在美林香港最多同時關注着 17 個市場。
工商銀行在港上市融資額是 219 億美元,打破當時全球最大 IPO 紀錄,100 萬機構和個人在開盤前爭搶。幾個月後,中石油在港股、A 股市值之和達到萬億美元——蘋果要在十年後才突破這個數字。很難說那個數字有什麼合理性,如果那時買入中石油的人把股票留到現在,今天他將虧掉 80%。
國企上市潮走向頂點的同時,一個更可怕的泡沫也在快速聚集並破滅。2008 年,次貸危機爆發了。像窒息一樣——李小加形容,“大家突然不交易了,誰都不信誰了”。他,以及無數像他一樣在亞洲的銀行家都在股價暴跌、雷曼兄弟破產時,才第一次關注到美國極致複雜的房貸衍生品市場。
美林的幾位高管瞞着董事會逆勢投資相關產品,直接損失超過 420 億美元。爲求生,有着近百年曆史的美林把自己賣給美國銀行。
十幾年過去,金融體系雖然有了自我調整並被更嚴格地監管,還是再次悄然醞釀了能讓硅谷銀行一夜破產、瑞士信貸低價出售的危機。
“傳統金融沒辦法,這是他的宿命。” 李小加說。哪怕在同一個公司,隔着一個部門,從業多年的專業人士往往也難看清風險是怎樣一天天累積——直到數萬億美元消逝。
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儘管亞洲市場沒有如此高危的房貸,但現代金融體系早已打破國境、文化和意識形態的隔閡,將全世界牢牢綁在一起。美林亞太團隊那段時間瘋狂賣出一切能賣的資產,每天把錢打回紐約,幫公司撐到了出售。
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參與美林自救行動的梅納德那時和同行們有一致的感受:金融要垮了,美聯儲要完了,美國就要沒了,現金一文不值,現代文明就要消失。
然後呢?
比崩盤那一天更恐怖的是,僅僅六個月,市場復活了。
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進入金融業時,李小加已經 32 歲,第三次轉行。
1961 年,在北京出生沒幾個月,父母被調往甘肅玉門開發中國最早發現的油田,他突然成了一個油田子弟,一個由工作臨時組成的社區從未給他故鄉的深情。16 歲被派到天津,在渤海灣鑽油井使他不用到鄉下犁田耕地,他一有空就自學英語,去大學門口 “看那些進進出出的大學生”。恢復高考後,他被廈門大學英語系錄取,畢業被分配到成立沒幾年的《China Daily》做記者。“排版老頭兒”(他原話如此)肆意剪掉文章結尾讓他一生牢記——最重要的話永遠要放到最前面說(這個原則被他牢記於心,後來向政府高層彙報時幫了不少忙)。
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1986 年,他能留學了。美國阿拉巴馬大學願意同時給他和太太兩份獎學金,他們就去了。在美國,他們去淘五美分一盞的二手檯燈,刷盤子攢生活費,仍然覺得一切都很好——原來太苦了。那時,他這個讀新聞的外國人在美國只能找到一份小鎮報社裡的工作,工資微薄、前路迷茫。他決定轉專業讀法律。他成績好,被哥倫比亞大學錄取了,但付不起學費,他已經決定放棄了,是哥大中國法學研究中心的蘭德爾·愛德華(Randle Edwards)教授主動幫他申請到獎學金。他一次次被命運垂憐。
從常青藤學校的法學院畢業讓他能夠進入達維律師事務所(Davis Polk)——美國白鞋所(white-shoe firm)之一,“白鞋” 意在強調極致的精英感——連鞋子都一塵不染。白鞋律所遵從一套始於 20 世紀早期的人才選拔培養機制:只招幾所藤校裡最好的畢業生,職業階梯的每一級都精確設定,必須一級一級向上攀。
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1992 年,他入職達維的第二年,亞洲經濟正醞釀變化。時任中國國務院副總理朱鎔基批准了香港聯交所提出的 “優質國企來港上市” 建議。從青島啤酒開始,第一批國企面向國際市場公開募資。
在紐約,李小加看到很多中國人 “往回走”。他也蠢蠢欲動。是留在一個人人羨慕的好公司裡繼續爬梯子,還是掙脫規則?
亞洲經濟活動這麼豐富,能不能把我派去亞洲?他向公司提出申請。
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不把你訓練成一個特別好的律師之前,不能讓你回去,你得待五年。達維嚴格的培養體系沒向他妥協。
那時恰逢美林證券承接了中華人民共和國第一筆海外主權債的發行。美林合作律所布朗伍德(Brown & Wood)想接下這個項目,在紐約遍尋瞭解中國的律師。那些資歷深的律師,布朗伍德律所個個挖不動,機會就這樣滾落到李小加這裡。
換到新公司,他的名片印上了 “Head of China Legal Practice”(中國法律事務負責人)。“就我一人兒”,現在回憶起來他仍然覺得有點好笑,“我 head 我自己”。僱了一名更年輕的助理,他即刻就成了中國財政部的美國律師。
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在 1992 年,中國經濟何去何從還不清晰,恢復不久又再度中斷的中美經濟往來能恢復到什麼程度也非常不確定。許多筆建國前遺留的債務裡有不少麻煩事要在發債之前解決。當時,李小加不過才畢業兩年,五六個資深美國律師幫他,不懂時,“那羣老美” 就在後面指揮。他邊講邊笑,那時候的故事真的太多了,一開口都說不完的。
一年多後,這筆債券順利發行,10 億美元很快賣完。當時中國的外匯儲備 200 億美元多一點。李小加又看到了更大的浪,在幾個月前加入了美林證券,結束律師生涯,正式進入一個巨大的金融機器,工資又翻了三倍。
1986 年去留學,拿到去精英律所的機會;1993 年進美林,趕上中國國企上市潮;金融危機後去港交所,參與推動兩地資本流動……李小加許多次強調過往人生裡的非主動性,說他是一代幸運兒中的一個。他沒說的是,每次他放棄的都是旁人羨慕的職業。
對此,他也有解釋,“屬於正確的時間、正確的地方做了正確的事情。每一個重要的關口,似乎也沒有別的選擇,或者說給你的選擇應該是所有可選中最好的選擇。不太存在特別痛苦的決策或者是要放棄什麼。” 他覺得自己這一代人非常好,選擇有限,但機會更好,很容易 “義無反顧”,“一輩子都沒覺得有後悔的事情”。
在放棄了鐵飯碗、結束律師生涯,放棄投行升遷機會後,李小加成爲港交所主席,抓住了他面前最大的一次浪潮。
自食其力者的天堂
1980 年,里根的經濟顧問、經濟學家米爾頓·弗裡德曼錄製了一部 10 集電視系列片《自由選擇》(Free to Choose),推動美國的經濟改革。攝像機跟着弗裡德曼的腳步深入他理想中的自由市場資本主義世界,第一站便是香港。幾乎沒有任何自然資源的香港有着全球最自由的市場,港口停滿各國的貿易商船。弗裡德曼對香港的讚許也是他對自由市場經濟社會的定義:“過去幾十年,香港是尋求自食其力者的天堂。”
安迪·梅納德曾在美林香港辦公室工作 17 年,與李小加做過同事。1992 年來香港前,他剛入行不滿一年,每天 “雙手被 ‘凍’ 在電腦和電話前”。有一天臨下班,老闆問:“你們這羣年輕人誰想去遠東?” 他立刻就舉手了,以爲自己要去東京。從 HR 那裡,他得到人生第一張商務艙機票——目的地,香港。那是在哪兒?
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在地圖上中國的邊緣,他找到了那個小島:Hong Kong(UK)。梅納德那年 21 歲,對那雙括號所容納的歷史一無所知。離開倫敦的航班 9 月啓程,飛機掠過賽博朋克風的靈感來源之一,九龍樓羣,降落在老啓德機場(Kai Tak Airport)——只有一條跑道的,全世界最驚險也最忙碌(最高峰時每一分鐘就有一架飛機降落)的機場。
香港,一個和倫敦相比還處在青春期的城市。時令已入秋,走出飛機第一瞬間的感覺深深留在梅納德今後的記憶裡——Oh my God, it was so so hot! 驚奇感一路伴隨,街上小店熱鬧非凡,路上行人衆多,“我根本無法相信這個城市在深夜九點的活力”。他再也沒有離開。他今年 52 歲。
沒有人——即使他有歷史的先見之明——能預料中國的增長速度,和這座城市在此間的機會。
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30 年裡,先是中國國企,再是中國民營企業——地產、餐飲再到互聯網公司,港交所幫中國企業募資回去投資內地,也幫國際投資者的財富跟着內地經濟一併增長。李小加金融人生的前半段幫着大企業融資、賣股票;後半段改革港交所讓兩邊交易更通暢。
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他幾乎沒在媒體面前提過自己是怎麼加入港交所的,巧合到有點傳奇。金融危機次年的一天,在摩根大通已經厭倦疲憊的他突然接到一通電話,獵頭邀請他去參加港交所總裁一職的面試。他甚至懷疑對方搞錯了,因爲他的大部分投行工作都在北京完成,對港交所陌生得很。“您確定要找的人是 Charles Li Xiaojia?” 他忍不住問。
1997 年迴歸後,特區政府加速了自由市場改革,陸續將原先港英時期政府管理的一些部門拆分、變成公司,上市經營。這一系列改變是如此徹底,以至於有學者撰文說,香港已經從公民社會步入了股民社會。
港交所是此中先鋒。負責股票交易的聯交所 2000 年合併香港期貨交易所和中央結算公司,變成港交所,並於同一年在港交所上市,成了全球第一個在自家交易所上市的交易所。
2005 年的港交所交易大廳。今天已經關閉,完全線上交易。
港交所既要監管股票期貨交易,也是一家追求盈利的上市公司。它相當一部分交易需要經過港幣、人民幣、美元三個幣種轉換。這樣李小加有一個獨特的視角看待金融系統乃至整個經濟。
加入港交所五年後,李小加在 2014 年底成功推動滬港通落地。這是一個資金互通通道,讓兩邊的投資者可以相互投資,但中國依舊維持外匯管制和資本管制。
李小加用他通俗的類比向全世界解釋滬港通:兩地投資者每天下單交易,一到傍晚,代表內地結算和香港結算的兩個人在一座橋上碰頭。一人手裡拿一袋錢,跟對方交換,再回去和投資者各自結算。自始至終,內地投資者只和內地券商交易,能買到港股,但賣出時收到人民幣,資本不會流出。境外投資者同理,全程只和在港券商交易,賣出時直接拿回港元,不受外匯管制所限。
任何成功的改革,回頭來看都是理所當然。但在滬港通、深港通出現之前,香港的國際投行們並沒有提出相關需求。這些大金融機構可以通過 QFII 這樣更高門檻的工具,直接投資內地資本市場。開通後,每月上萬億元或南下或北上,加強了兩地股市和投資者的連接。
剛出任港交所總裁時,李小加頗不被當地交易員和股民看好。他們不信任一個英語如母語般流暢,但完全不會說粵語的人接管這座城市最重要行業的運轉中心。
2011 年,港交所調整交易時間,全天證券交易時間延長 1 小時,午休縮短至 1.5 小時。這是爲了讓港股下午能和 A 股同步開盤,減少套利空間。投訴和痛罵擠爆報紙和廣播熱線,“李小加,撲街(去死)!” 示威者跑到港交所樓下拉橫幅、舉照片,把他的臉安到墨索里尼身上。
他下樓和每個示威者握手,有幾個就是不伸手。他把在現場媒體的攝像鏡頭拉過來,講:“今天誰不跟我握手,誰不是男人!” 他笑嘻嘻地握完了所有示威者的手,又笑嘻嘻地把請願信拿回辦公室,同事表揚他:“老闆心胸很寬闊,你知道他們剛剛在喊什麼嗎?罵你家人。” 評論人陶傑曾對李小加給出如下點評:“有政治頭腦。”
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在交易所調整再小的規則都是件難事。有一年,富途證券邀李小加商討更改港交所行情數據收費模式。一個人看一次行情就收一次費,太不合理,但全世界所有的交易所都這麼不合理。沒過多久,李小加就把這事辦成了。“這其實是一個巨大的創新。” 富途控股高級合夥人鄔必偉說,他後來拿着港交所的案例去跟世界上很多交易所談,“沒有一家給我反饋。”
港交所時期,李小加將 70%-80% 的時間用來和各方溝通,甘願成爲一個超級溝通者。他說,要做一些從來沒有人做過的事,那就要把每一方的擔心和利益平衡好,他一次次解釋,一次次被挑戰,一次次反思,直到讓自己有了個源源不斷冒出通俗比喻的寶袋,他很清楚溝通對象需要聽什麼、怎麼能快速聽懂。
更難的溝通是讓港交所同意 “同股不同權” 機制,使新一代中國大公司願意在港上市。早在 2014 年阿里上市前,港交所討論過要不要修改規則,滿足科技互聯網企業創始團隊以少數股份控制公司的需求,但最終沒能因市場而轉變。最後,阿里在紐交所上市,創歷史融資紀錄。
根本原因還是需要遵循程序正義,李小加說自己的改革即便是 “自上而下的戰略思索,也必須是自下而上地實施。” 他又花了四年,才讓港交所在 2018 年接受 “同股不同權”。
爲了歡迎那些公司,港交所特地跑到山西找了一個專門做鑼的地方,斥 60 萬元打一面鑼,一共做了 4 面。2018 年 7 月 12 日那天,8 家來港上市的內地企業兩個一組,同敲四面大鑼,當年盛況真是令人感慨。2018 年、2019 年,港交所兩度成爲全球交易所募資額冠軍。疊加港交所的公司股票獎勵,李小加的年薪超過半億港元。
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港交所後期,他還嘗試以 32 億英鎊收購倫敦交易所,如果成功的話,內地的資本有望和歐洲互通。更宏大的設想是,不久的未來,蘋果公司這樣的全球巨頭也會來港掛牌交易。
2019 年 10 月,港交所收購倫交所交易宣告失敗。倫交所 CEO 大衛·施維默(David Schwimmer)回絕了李小加,理由是 “今天中國的金融中心是上海。”
隨後,李小加在倫敦的一次活動上反駁:“他們一方面說 ‘如果我們要和中國做生意,就直接找上海’,覺得我們不夠中國。但另一方面,他們又說 ‘因爲中國,這筆交易肯定無法得到批准’。所以他們最好想清楚,到底覺得我們不夠中國還是太過於中國?”
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隨着 2019 年中美貿易衝突日漸加劇,全世界最受歡迎的主意已經不再是互聯互通。跨國企業在意的也不只是效率,還得考慮安全。一年後,李小加在任期結束後離開港交所。
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在香港的頭 20 年,李小加對這座城市沒有私人感情,也沒能培養。他每週一登上飛機,週四或週五回來和家人度週末,香港只是個 “非常方便的一個出差地”,他從未涉足九龍地區,只覺得那裡 “路太亂,開車很危險”。
但在 50 多歲的時候,李小加愛上了踢足球,人生擁有了一件最快樂的活動。他每週至少 5 天去九龍的跑馬地球場,有時一天連踢兩場,踢滿 90 分鐘。陌生的球友們漸漸成了他的朋友,友情讓他有了故鄉,也讓他更直接感受到普通人的生活狀態。他幾乎只和年輕人踢。最近,他們的球賽通常在工作日晚上 9 點半纔開場。因爲年輕人們加班時間越來越長。
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像全球幾乎所有超級金融中心一樣,香港金融市場蓬勃和社會發展速度各走各路。1980 年弗裡德曼造訪過的裁縫店、小餐廳、手工鐵器店,早就被一輪一輪地產狂熱融解。新的建築被標上新的市場價格,小生意不再屬於普通家庭,特色小店已是時代餘音,現在是連鎖品牌的天下。
採訪李小加的第二天,港鐵車廂電子屏打出一則快訊 “四成年青人認爲自己貧窮”,數據來自嶺南大學公佈的一份就業困境報告。今天,出租車司機的崗位屬於老年人,迷茫屬於年輕人,金融屬於海歸精英。
這裡的經濟問題不是一城一國的問題,是財富越來越集中的過程中,普通人如何受益的問題。
“傳統金融幾百年來的基礎邏輯就是集資辦大事。” 李小加說。錢集中到銀行、保險公司、基金公司、信託公司、券商、投資銀行……最終又進交易所、清算所,投資到需要錢的公司。但錢一集中就容易被人惦記,於是得有嚴格監管、得有專業人士專業機構做審計做盡調擬法律文件。“我們一輩子都在做這個事。錢投資和轉移的成本很高,小的事花不起這樣的錢。”
如何讓錢去小一點的地方,是他在港交所想了很久的問題。中國的互聯網公司給了他重要啓發,微信、支付寶取代現金消費,美團做起本地生活,中國內地的線下消費也基本完全數字化了。
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他和老友張高波想到了滴灌通的可能性:把投資者的錢借給內地的連鎖品牌門店,然後每天從門店收入裡自動扣款,一兩年時間拿回本金和收益。如果店家不幸倒閉,不會留下債務。
這裡最重要的一個原則是每天自動扣款。滴灌通接入門店的收賬系統,每天按約定比例從扣款,風險每天減小,不用追債、不用龐大的團隊去審計門店,也不用像銀行那樣要求資產抵押。
這是李小加曾經考慮在港交所做的事。但這件事太新,過往的溝通讓他確信 “這件事還沒開始我就把自己折騰死了”,他選擇自己出來做。肯定更難。他在行業內有聲望,但到了實體經濟裡,他幾乎什麼都不懂,投資人認可他的創新,但不那麼放心把錢交給一個沒創過業的人;小店店主不管你曾經多精英,不能得到合理好處,就是不和你合作。
他先自己掏錢。合夥人張高波曾在東英金融集團創始人,比李小加早一年來中環,爲人低調,鮮少公開露面,是一個 “執行能力極強” 的人。他們沒融資,兩個合夥人再加另外兩位朋友掏了 4000 萬美元啓動。
第一筆錢在 2021 年 12 月投出,很快中國線下生意和滴灌通都趕上了最可怕的極限測試。截至今年 3 月,滴灌通一共投了 3600 多家線下店,其中只有十幾家完全倒閉,大部分在上海。
一個有李小加這樣行業地位的人,到了退休年紀不順着潮流幫有錢人賺更多錢,而去做了件能幫助普通人的事,很容易落入商業故事裡的 “情懷”,可他 “特別不喜歡雞湯”。資本市場教給他一條真理:首先這件事你得能做,投資者能賺錢,“是結果讓你有情懷的。” 他首先考慮的,或者他這個人根本上來說,就是實用的。
“實用” 在他身上可以被解釋爲用數字和邏輯支配行動。雖然滴灌通要惠及小店,但截至目前,他們更多投資中等連鎖品牌下的門店,目前更多是直營店,相當於在廣闊的市場裡只切了薄薄一層。這樣做是因爲,連鎖品牌已經接管門店的付款系統,滴灌通不需要和小店主再博弈。
每間店拿到的錢不多,目前最多幾十萬元的投資。這些錢可以幫着一間店開起來,讓一個連鎖品牌多開幾間店,但不至於像大金融機構那樣,被各路聰明人惦記。每天回收的錢可以再用來投資下一間店。
做滴灌通符合李小加對當下的判斷——不管經濟好壞,基本的消費需求總還是在,但公司大了風險也大。連鎖品牌追逐千店萬店連鎖,最後幾個成功,大部分死在路上。“大家盯的都是那些上市的,沒想到這中間倒下了多少。其實可以不要倒,能開 100 個店就好好開 100 個店,小而美的活着。”
這份新工作用上了李小加的畢生經驗:拆解金融邏輯、和政府部門溝通、向投資者介紹產品、參與修訂法律文件;甚至,評估風險,設計一個交易所。
2022 年底,澳門特區行政長官突然批准了滴灌通交易所(MCEX)的開設申請,比滴灌通內部 OKR 準備的時間提前了一年多。一切都被加速。3 月 25 日,新交易所開始試運行。
這些年,李小加總能在最合適的時候趕上最合適的機會。雖然他會在採訪時一次次強調,沒有人能 “洞察” 時代前景,每個人都是在疾馳的火車上而已。
他原本還想給港交所換一塊辦公地,就是窗外那片正在施工的地方,站在辦公室承重方柱和窗戶形成的夾角空間,李小加手指勾畫一個更大的區域,連地標之一的摩天輪都要拆掉的,“太麻煩了,就沒折騰了”。他走回到椅子上和我們談滴灌通,談傳統金融,近 4 個小時的時間很快流逝。
到了傍晚,他掐着時間,截斷對話。他要迅速回家吃個晚飯,稍作準備奔向跑馬地。他的球賽要開始了。及至深夜 11:00,晚風攜着倦意,他響亮地拍了幾下手掌,“Come on!Last ball!” 你會不敢相信那聲音裡的那種活力。
《晚點 LatePost》在 3 月初對李小加進行了專訪,以下是對話:
傳統金融模式只要不變,小微企業就無法得到充分的金融服務
《晚點》:如果對你過往經歷做個總結,做律師幫國企上市,在投行幫國企融資,在港交所推動滬港通、深港通、同股不同權,到成立滴灌通讓海外資本投資內地小微企業,本質都是連接世界的錢和中國的錢。爲什麼現在這個時候、要用滴灌通這種形式去連接?
李小加:連接就是連接水嘛。說到水,大家想的都是大水利工程。現在技術發展,數字化已經到了極其微處,涓涓細流都能連接。以前沒有這樣的手段機會,沒有技術條件,不知道血液怎麼樣往裡流。中國已經成爲世界第一大沒有現金的經濟體,支付體系是完全透明的,銀行分賬的基礎設施也建好了,毛細血管已經通了,可以在小微端重塑基礎邏輯,不需要請貴的會計師事務所、律師事務所,也不需要什麼法院來保證這個事。
《晚點》:爲什麼說傳統金融體系沒有這個手段和條件?
李小加:傳統金融幾百年來的基礎邏輯和語境就是集資辦大事,股份制是人類歷史上最重要的發明。資金轉移需要解決兩大問題,第一是信息,第二是執行。錢集中在一塊,就會有人想幹壞事,想要欺詐。因此必須嚴監管。這兩件事情都意味着都要有第三方,要有專業人士,要有規則,要有各種各樣的執行來完成。那就意味着它很貴,錢投資和轉移的成本很高,小的事花不起這樣的錢。我們一輩子都在做這個事。
這樣的模式只要不變,小微企業就無法得到充分的金融服務。不是今天的金融機構愛富嫌貧,是這個機制的基礎設施、基礎邏輯決定了小微企業融資需要的錢,不允許它用傳統金融體系去把信息搞清楚,去把風險搞安全。
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《晚點》:但越監管它就越容易被集中。
李小加:不是因爲監管造成集中,是由於集中需要監管。如果錢不要集中,很鬆的監管也不會造成風險。但也不是說以前人都想幹壞事兒。那個時候的技術條件,成本要求,集中是屬於沒有辦法。很多事都需要很多錢,以前一個人也沒那麼多錢,只能把錢集中在一塊兒。
我們這個新型交易所出來,就是要把錢打散,打碎了以後沒那麼多的錢讓你有動力幹壞事兒。而且由於是數字化的,你爲了偷幾個錢,整個暴露,發現成本是很低的,效率很高。
《晚點》:這是你離開港交所後能看到的最好選擇嗎?
李小加:當然了,禿子頭上的蝨子,明擺的。你看我(在港交所)的戰略規劃很清楚:立足中國,連接世界,擁抱科技。港交所也擁抱科技,只是是以前的老科技。現在新科技有沒有辦法讓資本市場擁抱?大家都(忙着)賺錢,只好自己從頭來了。
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《晚點》:這個新機會,你實際看到得更早嗎?
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李小加:大方向感看到了。那個時候覺得電商的成功是個強大的啓示。在電商時代之前,貨要集中到百貨大樓,只服務大衆化需要。通過數字化的手段,電商平臺有了無窮的貨,每個人可以選小衆的東西。
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資本市場是一模一樣的。爲什麼非得都弄到交易所去,都弄到一個標準下,全世界就弄 2 萬個上市公司,每天的交易量就幾千次?資本市場數字化已經可以點對點交易,不需要把什麼東西都集中在一箇中心市場。
《晚點》:你曾說,創業要求你不斷地突破邊界。你突破了什麼邊界?
李小加:今天討論的好多問題都是以前的我討論不出來的。我以前從來不懂開店這些事,什麼翻檯率,生意回本,租賃租期,每日複利……傳統金融都是弄大詞,大概念。大媽邏輯實際上是最原始的金融邏輯,就是多少錢放進去,多少錢拿出來,需要多長時間,這三個變量決定了投還是不投。給錢的人,你得按照傳統金融的邏輯框架跟他解釋,讓他知道這個錢怎麼起作用。
不斷轉換思維非常有意思,你突然覺得金融有了目的了,金融有了意義了。以前不去想這些,沒覺得 “傳統金融不幫助小微企業” 有什麼問題。在那種大金融裡面,不可能弄那麼細。每次討論的都是政策變化、規則變化、市場機構改革,都是大事。你做的事情又對很多人有很大影響,所以你很容易自以爲是、高高在上。你在港交所畢竟有一定的監管功能,是市場組織者,大家都得順着你,都很尊重你,你感覺很好。真正到了實體裡面,你不懂就是不懂,清清楚楚的,人家完全可以不理你,不跟你做。
不選公司,只是做篩子
《晚點》:從最早設想滴灌通到今天,有什麼是一直不變的?
李小加:有一個執念是不變的:得每天收錢。只要每天能收錢,很多問題一解百解。細節都是這兩年慢慢摸索出來的。以前我們是信貸,後來發現貸有很多問題;或者是股權,那這麼多店得登記到什麼時候去。所以 “不是債不是股” 可能是最好的。然後通過誰來弄?最後想出來要順藤摸瓜,藤是連鎖店,連鎖店爲什麼要你這種錢、什麼時候要這種錢、怎麼回報……一點一點地從一個大的理想,就是 “數字化可以解決信息和交收”,在 “每天收錢” 這個動作上把問題解決了。
《晚點》:一開始認爲每天收錢是核心,是考慮到維持這個體系的成本,可以這麼理解嗎?
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李小加:有一個不可完成的任務是,你要找到一種錢,對小店是完美的資本,對投資者也是完美的資本。小店完美的資本是什麼?萬一沒成功不用還,否則砸鍋砸鐵,全家都痛苦;但萬一特成功,別給太多。投資者最完美的資本是什麼?回報像股權一樣高,風險像債券很穩定。我們的每日分成合同就解決了。
只要每天收錢,信息成本和執行成本就能降到最低。同時每天都在退出,每天風險敞口都在遞減。收上來的錢,第二天就可以拿到別的地方投資,每日複利,回報很高。而且投資量足夠大,穩定性就強了,東方不亮西方亮。
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《晚點》:碰到系統性風險就都不亮了。
李小加:系統性風險誰都得擔,我已經比多少人多元得多。你投任何別的東西,剛好撞到,你就傻了。我投的店裡總有好的,總有不好的,但大部分是好的。
我們中國人是這樣的,再窮,每個星期不得吃個七八種不同的食物?星期一吃個麪條,星期二弄個麻辣燙,星期三吃個油條,每個都不會貴到哪去。突然系統性風險來了,頂多就是以前一天一根油條,今天隔一天吃一根,波動不會那麼大。
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而且我們投的是收入——收入變動遠遠比利潤的變動小很多。傳統市場股價倍數高興時,30 倍市盈率都趕上;過兩天沒人了,8 倍都要拋。我裡這永遠不可能這樣。
《晚點》:所以滴灌通篩選了一個特定階段的公司,划走了相對安全的、服務好的、有一定數量店面的,不投一個完全從 0 開始的新品牌。
李小加:從風險上來看,對。既然是抓現金流,那一定得要有現金流,我們儘量在一個試錯成本最小的地方。但是你講的這個概念,又有點把傳統金融混進來。傳統金融投資要準,能長成參天大樹才投,一定得找到這個 winner。我們不是,我們關心的是大邊界。
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大家對未來都有比較充分的認知,都知道三四年的事看得準,30 年的事看不準。在能看清楚的地方,找足夠的 margin,給我足夠的騰挪空間。萬一我錯了,錯不大。如果它漲得特別大,未來也和我沒關係。我們這種合同收入是有一定封頂的,心態完全不一樣,我們不是在挑公司,我們是做篩子,覺得可以就試,並不追求每一粒沙子都能判斷得極其準確。
《晚點》:如果一個品牌現有 100 家加盟店。新的加盟商加入,現階段是不是也不適用於滴灌通的篩子?
李小加:好問題。我們現在大部分做直營店,靠這個先來學。另外,中國 80% 的加盟都是地頭蛇加盟,在當地能搞定各種各樣的事情,這種加盟商也可以跟我們做。等我們跑得更加清晰,對於品牌比較有信心了,會更開放:你想讓新店是加盟,最好是你選 50 個特好的店長,他們對這個生意都熟悉,自己有錢放進去,一定能幹好,那我們就去支持他們開店。核心還是品牌夠好,比如麥當勞,那我們肯定直接就投新店。
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《晚點》:滴灌通投資一個品牌就是幾年,並沒有長期性。
李小加:我們好像是個短期投資,你未來這幾年能給我(回報),我就跟你玩兒,但實際上是個長期投資,因爲它不斷地重複,跟種糧食一樣。種糧食你可以說農民是最短期思維的,他就管一季,今年播了種了,該澆水就澆水,最後收穫,過兩天又耕地,每個都很短期,但天天這樣幹。我們這也是一個農業的活,從投資者角度來說是非常長期主義的,只是每個投資的循環是短循環。
《晚點》:滴灌通跑到現在也投資挺多項目了,你現在對連鎖品牌有什麼觀察?
李小加:中國連鎖行業和海外的最大的區別是,海外連鎖企業數目不多,但每個都是幾千幾萬間店,標準化很強。中國幅員如此廣,地方習慣多元,很多品牌最 sweet 的是幾十個店。另外,中國的租賃環境基本是三五年一個週期,週期很短就意味着,有可能開新店的時候沒有足夠的錢。
所以他們解決問題就只能無情地漲,漲到 200 億元估值才能找到投資人。這是拔苗助長。我們就支持這樣小而美的(店)持續活着,幹嘛非要往死了漲,一定是大部分死掉,最後幾個成功上市。
《晚點》:前兩年 VC 特別追熱衷去看一家消費企業有沒有 “萬店基因”。
李小加:因爲中產階級崛起了,大家對消費的質量要求越來越高,因此要越來越標準化,要乾淨衛生環保,還要有各種情懷,就得在大城市發展。在大衆化、容易鋪開的產品上,人口集中才能上量。滴灌通恰恰對小地方的投資是最好的,有可能 20 個店就能養一方人口,但你只要這 20 個賺錢,我就敢給你融資。
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我們老是覺得金融得最終讓小人物能成功。用情懷去成功,那是助學金,咱要給獎學金。你不想長大,就想這樣,好,這個體系可以容納你成爲一個小的成功的生意。
傳統金融的宿命是,集中錢也集中風險
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《晚點》:最近硅谷銀行倒閉,瑞士信貸以 30 億美元就把自己賣掉了。危機不斷重複。
李小加:傳統金融沒辦法,這是他的宿命。一定得融比較大的錢,錢只要一集中,就天天貓捉老鼠,再怎麼設計,永遠有人要損失。
最近也是完美風暴,Covid 經濟衰退,政府得去支持經濟。支持了以後這麼多的錢出來,通漲就得起來,治通漲就是有人就可能要猝死,這一套就來了。你看目前每個危機是怎麼弄下去的?都是政府買單。這次政府保了,下次不敢不保,只要一不保,馬上就有人死給你看。這場危機開沒開始都不知道呢。
《晚點》:2008 年次貸危機發生時你還在投行,當時感受跟今天有什麼區別?
李小加:當時屬於窒息,大家突然不交易了,誰都不信誰了,而且那是大規模的,是系統性的,銀行之間徹底的互相都完蛋了。那會兒 FED 的錢解決不了這個問題了,得立法,出來八千多億美金,這才把它給扛過去了。這次的話,畢竟它們本身是系統不重要的銀行。屬於一個器官爛掉了,可是如果不迅速把它切掉,癌細胞馬上就往別地兒走了,走到一定程度,就要有問題。08 年那個是心臟猝死,主動脈突然就不流了。
《晚點》:當年崩盤發生之前,更早的時候,你有過不好的預感嗎?
李小加:沒有,只要在市場裡面的人都容易看不到,都是事後英雄。
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《晚點》:邁克爾·劉易斯(《大空頭》、《說謊者的撲克》作者)最近說高盛等金融機構在過去幾十年從合夥人制到大公司的轉變,從幾百人變成一個幾萬人的賺錢機器,無限追求增長,也由此醞釀風險。你經歷金融危機,也管過交易所,怎麼理解這個變化?
李小加:高盛之所以要從合夥人制向公司轉,核心的核心是槓桿。因爲華爾街的產品越來越標準化,利潤率越來越低。它就得變大,高速週轉,在每個產品上面賺一點錢。
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這是不可避免的。隨着產品越來越豐富,越來越複雜,每一個產品上賺的 margin 都會越來越小,槓桿得做大了纔有可能賺錢。
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《晚點》:2008 年,一個人的房貸出問題不會有什麼大風險,但銀行把一羣的房貸打包成了複雜的產品,最後變成很大的風險。滴灌通有沒有可能也把小企業的風險集中了?
李小加:你例子舉得非常好,但想想看,次貸危機和我們有多麼本質的區別。
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當時房子都是債務,張三李四王麻子的房貸打包在一起(MBS),理論上不會一塊兒破產,風險就分散了。可當時利率那麼低,後面打包的房貸又加上保險(CDO)。那就有大批的人去賣房子,賣給誰?那肯定賣給沒房子的人,大概率是比較窮的人。
一個窮人,他住在好差的地方,突然有人告訴他,這麼好的房子,沒首付就能搬進去,傢俱都給,一個月才付 500 塊錢按揭,絕對買得起。你想人們這種衝動,想改善生活,讓孩子們好,咔嚓就進去了。
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可幾個大問題。第一,那時候利率很低,按揭是浮動的,利率幾乎爲零時,加 100 個點也沒多少。經濟危機來了,掙 2000 塊錢的人突然沒工作或者減薪,浮動利率上到 1400 塊,他不吃不喝也付不起。反正也沒首付,乾脆搬走了,破產怎麼了,我反正沒錢。理論上底層資產好像很多元,可是完全就一類人,利率一起來,成批地完蛋。那個東西簡直屬於世界上最大的騙局。華爾街當然不一定想要騙人,但是回過頭來看,還是華爾街一個個把打包的東西賣給大機構的。
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我們的底層資產是萬紫千紅的生意,老百姓吃喝拉撒睡的剛需,一個江蘇的理髮店、廣東的小藥店、浙江的洗車店,之間沒有半毛錢的互動性。世界上沒有哪一件事能把它們全停,去年這麼嚴肅的壓力測試都過來了。而且我們又不是投倍數,只是回本,那就晚點回本唄。我們 3000 多個店做到現在,只有很少幾個徹底關掉了。那它也是中年早逝,不是英年早逝,我收好幾個月的錢了。
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《晚點》:爲什麼要開一個滴灌通交易所?
李小加:進來的人感覺到好處了,越來越多的人想進。另一邊,有很多投資者想直接投,不通過滴灌基金的 LP 形式。匯豐去年十月份就把滴灌基金部分現金流拿走做抵押產品,像 ABS 一樣的東西。他是用一種固定收益的思維來買這個東西的。
我最喜歡開交易所了。開交易所,我變成了市場組織者,天天把合同弄好,把錢給你們兩邊。
《晚點》:可不可以認爲滴灌通從一開始就在準備交易所,交易所本質就是從每一筆交易裡面抽錢。
李小加:交易所從一開始就是戰略規劃的一部分。我們有很深的信念,覺得這是未來,不是簡單一門生意,所以一開始就必須從市場的整體角度出發。在交易所做這麼長時間,可能也覺得全市場有大潛力的事情纔會考慮。
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《晚點》:什麼時候看到足夠的證據,判斷滴灌通在一個正常軌道上?
李小加:我覺得每一個時刻我都是處於最有信心的時刻。因爲這個系統它可以每天學,也就意味着從來都是今天比昨天更聰明。現在我們公司所有人都覺得我們做的真棒,整個公司處在一種亢奮狀態。每天學,這些東西積累多了以後,突然就找出了好多的規律。當然,有些規律搞出來了,過兩天發現好像不是想的那樣。
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《晚點》:比如什麼規律?
李小加:比如說大家消費的時候都願意做一些公益。我們投的一個店是辦公樓裡給白領洗頭的,僱了聾啞女孩,寫個小卡,說對不起,我有聽力有障礙,不能跟您多聊天,只能給您靜靜的享受。聾啞女孩的預約號永遠排得滿滿的,大家覺得消費的時候還幫助了一個人。
這裡面還有很多故事,很具體,不像平常關心公司股票,很快就覺得這件事除了賺錢,跟人的關係(沒那麼緊密)。這是實實在在的人,實實在在的事情,實實在在的生活。
《晚點》:爲什麼提前離開港交所?
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李小加:滴灌通這些事本來有點想在港交所裡做的,港交所直接做是最順理成章的。但是那麼成功的一個大交易所,做這種極其複雜和新又沒有什麼確定性的事,太難了。內部解釋就得解釋多半天。最後啥事沒幹,先把自己折騰死。所以乾脆出來幹,自己出來肯定難,沒有任何的可信度,得自己砸錢先砸出來,才慢慢可以跟人家談。
《晚點》:所以早期不管是找投資人,還是教育市場,都算是你把自己的名譽也放到裡面了。
李小加:名譽不能賣錢。我就是覺得自己想幹事,把過去的很多經驗用上,頂多沒幹成,至少這是個正事,是個好事。如果炒一把,說誰給我錢,我來給你們投資,投出個年化多少,結果弄砸了,那是名聲受損。
《晚點》:次貸危機第二年你就去了港交所,不再直接參與市場交易。你當時就對傳統金融體系產生懷疑了嗎?
李小加:自個兒把自個兒想那麼重要,好像你想幹嘛就能幹嘛了。其實你就是在一個火車上面,你自己是停不下來的。以前你是一個 big money machine 的一部分,跟着它的邏輯走。你的角色、你的收入、你的職責,一切都事先定好了,你的視角總是受制於你的特定位置。
到了交易所以後,很多問題看得更清楚了。你在市場的中心,市場變化的時候,你要做判斷,做管理,做風控。你又是個監管者,又是個運營者,又是個上市公司,又有那麼多的會員,要從很多人的角度來看問題,一下就變得必須從多種視角考慮問題。所以當時阿里巴巴要上市,我寫那麼一個文章,那不就是因爲你跟誰說,誰都不想聽你嗎?索性把大夥兒的話都擱在一塊看看,大夥兒互相聽一聽。
《晚點》:美國同股不同權已經很多年了,爲什麼港交所做這個決定會這麼難?
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李小加 :宏觀層面上是一樣的,就是把一件大家沒做過的事解釋清楚,同時有人不想做這件事,你把道理要想清楚、說清楚。別人也不是愚蠢,他有他的邏輯和對風險的判斷。在這個判斷底下,最終是成本和收益和風險和回報的平衡。
香港是個尋求程序正義的地方,大家都不太相信有個絕對真理。沒有共識,就走到共識。不是靠權力達到共識,不是逼着不同意的人同意,而是要讓不同意的人有足夠的機會、時間、空間,把意見放到一個他認可的程序中間進行辯論,最後他覺得不是強加在我頭上的,我充分參與了,可以接受這個結果。
有人說,人不能被尿給憋死,不能讓程序阻礙進步。那還有另外一種說法,任何時候都會有一部分人認爲程序是不幫他的。如果有人覺得程序不在我這一邊,就可以隨便更改程序的話,這個社會就變成了一個不可預期的社會。這個社會之所以能夠成爲今天的樣子,就是大家對規則的尊重和對程序的耐心。不會因爲某一個人的權力更大,或者某一件事似乎有更大的正義性,就去犧牲程序正義——那就意味着壞事幹起來很容易,因爲每個人都相信自己是正確的。
《晚點》:你覺得自己是弄潮兒嗎?
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李小加:我不懂什麼叫弄潮兒。如果天天去玩潮,人家追啥你追啥,那我肯定不是。如果說推動一件新事,那我可能是個弄潮兒。但是潮得在那,對吧?無論是收購倫敦金屬交易所也好,搞滬港通、深港通也好,做滴灌通也好,都是市場趨勢到了,水已經過去了,有東西堵在這,把它給去掉。這是水利工程,不是南水北調,南水北調咱幹不了。
龔方毅對本文亦有貢獻。
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